业绩符合预期,非白酒拖累毛利率

 

公司2019Q1营收47.65亿(+19.95%),归母净利润4.29亿(+17.17%),扣非净利润4.29亿(+16.78%),业绩符合预期。19Q1毛利率38.38%(-4.77pcts),主因受房地产和猪肉拖累所致。净利率9%(-0.19pcts),主因毛利率下降及销售费用率9.44%(+0.24pcts)等所致。19Q1管理费用率4.84%(-1.6pcts)、营业税金及附加率10.45%(-3.41pcts)。19Q1预收款51.66亿(+39.58%),销售商品、提供劳务等收到现金52.22亿(+9.10%),经营性现金流净额2.37亿(-72.93%)。19Q1应付职工薪酬0.45亿,同比期初下降53.52%,主因计提18年职工奖金所致。

 

白酒保持稳增长,外埠保持高增长

 

分产品来看,19Q1母公司(主要含酒肉业务)营收46.16亿(+19.90%)。预计白酒业务营收40亿左右,增速超20%;猪肉业务和房地产业务营收预计与18Q1基本持平,房地产和猪肉业务因不可控因素出现利润亏损。草根调研显示,18年牛栏山亿元以上的省级市场(包括直辖市)达到22个,超5亿规模的市场有6个且结构在不断升级。从区域来看,预计18年长三角地区营收20亿左右,珠三角地区营收10亿左右。19年一季度江苏地区完成全年目标的50以上,山东地区完成全年目标的40%以上,外埠市场有序推进中。

 

聚焦酒肉主业,深耕细作全国化

 

19年公司提出以酒肉为主业,其他业务逐步剥离,致力实现主业突出、业务清晰、同业整合、价值实现的战略目标。公司从最早的“一城两洲三区”到后来的“1+4+5”再到“2+6+2”布局,即以北京天津为核心,两山、两河、内蒙、辽宁六个省市为重点,长三角和珠三角两个地区为一条线,进行全国化布局。目前北京地区和外埠地区营收比重约4:6,全国化指日可待。未来牛栏山将实现三大转变:第一,通过“深分销”实现从全国化扩张转向市场纵深发展;第二,通过“调结构”,实现从单一大单品转变到多个产品并进;第三,通过“树样板”,从深耕北京地区转变到同步打造外埠样板市场。

 

投资建议

 

我们看好牛栏山全国化布局,存在剥离房地产预期,预测19-21年EPS2.01/2.64/3.43元,对应PE29/22/17,维持“买入”评级。

 

风险提示

 

食品安全问题;白酒行业需求放缓;全国化扩张不及预期;地产业务剥离不及预期;