机构：海通证券股份有限公司 研究员：郝艳辉,毛云聪,孙小雯

 

18Q4营收、净利回暖,高比例现金分红彰显公司强价值属性。2018年公司实现营业收入95.76亿元,同比下降7.57%;实现归母净利润12.38亿元,同比下降18.19%;公司2018年经营活动产生的现金流量净额为12.69亿元,同比下滑35.6%;受湖南省教材教辅监管新规影响,公司2018年前三季度营收和净利润出现了阶段性下滑。但公司通过开展校园书店等方式积极应对教辅新规冲击,政策影响逐渐消退,2018年四季度公司经营情况也获得较大程度改善,18Q4公司实现营收34.66亿元,同比增长1.87%,实现归母净利润3.68亿元,同比增长9.8%,营收和净利回暖明显。2018年公司拟每10股派发股利6.1元,分红比率88.5%,以4月22日收盘价计算,股息率约4.8%,高比例的现金分红体现了公司优质的现金流状况和较强的价值属性。

 

一般图书出版:增长稳健,爆款产品提升公司品牌价值。2018年公司一般图书出版销售码洋11.66亿元,营业收入5.1亿元,同比增长16.14%,毛利率39.28%,和去年同期基本持平。公司在一般图书领域竞争力较强,根据开卷监测数据,2018年公司在全国综合图书零售市场的码洋占有率为3.10%,排名第二位。2018年公司公有30种图书累计92次登上开卷实体店畅销月榜,28种图书79次登上开卷网店畅销月榜。截至2018年底,公司出版的《从你的全世界路过》累计发行已过640万册,《偷影子的人》《乖,摸摸头》累计发行超250万册,《我不》《阿弥陀佛么么哒》累计发行超200万册,大冰新书《你坏》2018年6月上市,销量已超120万册,成功进入开卷2018年非虚构类图书前十名。从细分图书品类来看,根据开卷的数据监测,公司作文、科普、文学、艺术综合等图书品牌排名第一,心理自助、传记品牌排名第二,音乐、学术文化、中国古典文学品牌排名第三,显示了公司文艺领域较好的品牌能力。凭借着良好的口碑,公司也和张嘉佳、大冰等诸多畅销书作家签订合作关系,我们认为公司未来有望持续打造“长效+畅销”的图书爆款。

 

教辅教材:校园书店有序开展,教辅新规影响减弱。2018年公司出版的教辅教材收入为18.3亿元,同比下滑19.7%,发行的教辅教材收入41.18亿元,同比下滑19.81%。公司2018年教辅教材业务收入出现同比下滑,主要系湖南省一教一辅新政的出台,学校等采购主体对目录外教辅采购缩减所致,面对严格的政策环境,公司积极推动营销下沉到学校、班级和学生,推动服务升级。截至2018年底,公司校园书店总数达1062家,校园书店销售同比增长106%,我们认为公司校园书店网点的积极开展,一定程度上对冲了教辅新规对公司主营业务的冲击。

 

数字教育转型持续推进。2018年公司加大天闻数媒业务布局,截至2018年底,天闻数媒的数字教育产品已经服务逾8000所学校约1800万师生。面对新技术的不断革新,公司持续加强ECO云平台的运营推广,提升CCE云课堂等核心产品的技术水准和用户体验,目前公司已经基本形成了以ECO云开放平台基础,以AiClass云课堂、AiSchool智慧校园、AiCloud教育云、校比邻APP、ECR资源云平台为核心应用的“智慧教育生态树”完整业态布局。我们认为,数字教育业务未来有望联动公司图书内容,推动公司主营实现高增长。

 

盈利预测与估值分析。我们预计公司2019-2021年EPS分别为0.78元、0.89元和1.05元。我们认为公司前期受湖南“一教一辅”政策影响较大,如今校园书店等线下网点的不断开展,线下服务中心不断下沉,转型阵痛期后,2019年营收和利润有望恢复正增长。参考可比公司估值,并考虑到公司在行业中的规模优势和龙头地位,我们给予公司2019年1.10-1.20倍PEG(对应19年动态PE分别为18-19倍),对应合理价值区间为13.75-15.00元/股,维持优于大市评级。

 

风险提示:纸张成本上涨过快风险,校园书店开展不及预期。