机构：海通证券股份有限公司 研究员：杜市伟,张欣劼,李富华

 

事件:公司2018年营收为42.03亿元,同增16.36%,归母净利润为2.53亿元,同增16.12%;拟每10股派现8.8元(含税),并以资本公积金每10股转增6股。19Q1营收为7.97亿元,同增11.09%;归母净利润为-0.80亿元,同降28.38%。

 

18Q4营收及归母净利润降速明显。从单季度看,Q1、Q2、Q3、Q4营收分别同增34.35%、14.28%、26.98%和2.51%,归母净利润分别同增-5.70%、43.09%、46.96%和-4.03%,18Q4增速有所回落。分业务来看,家装和公装业务营收分别为36.67和3.56亿元,分别同增12.91%和21.77%;分区域来看,公司业务主要集中在华北和华东等区域,华北和华东营收分别同增3.25%和25.59%。分主体来看,子公司速美、山西东易、集艾设计、上海创域、欣邑东方营收分别增长57.88%、6.92%、41.44%、55.50%、339.70%,净利润分别增长-115%、8.24%、5.33%、21.53%和194.23%,欣邑东方是2017年11月被完成并购,当年只部分并表,导致2018年增长较多。

 

毛利率提升,经营现金流减少,负债率提升。2018年毛利率提升0.25个pct至37.16%,其中家装业务毛利率提升0.68个pct至35.83%。期间费用率方面,销售费用率提升0.75个pct至16.87%;管理费用率(含研发费用)下降0.27个pct至11.06%,其中研发费用率提升0.10个pct至3.09%。财务费用率提升0.15个pct至0.16%,我们认为主要因为未确认融资费用及汇率变动。期间费用率提升0.63个pct至28.10%。公司净利率下降0.23个pct至7.32%。现金流方面,经营性现金流净额为2.05亿元,较17年下降3.64亿元,其中收现比下降5.08个pct至99.52%,我们认为主要因为精装、公装业务增长导致回款放缓,应收账款增加。公司资产负债率提升1.26个pct至60.55%,主要因为购买集艾设计20%的少数股东股份。

 

19Q1新签订单增速回升,有望受益一二线房地产成交回暖。2018年公司新签合同42.63亿元,同比增长5.13%,其中新签家装订单37.70亿元,同增4.46%;新签公装订单3.80亿元,同降14.61%。按季度看,18Q4新签订单下降16.83%,其中公装订单下降81.52%(单季度基数小),家装订单下降8.29%,但19Q1新签订单新签8.73%,其中公装订单增长41.28%,家装订单增长3.70%,新签订单增速回升。截止2018年底,公司A6业务共开设直营门店163家,速美业务渠道模式改为“以直营为主”共开设直营门店48家,我们认为随着一二线房地产市场的成交回暖,公司订单也将受益。

 

盈利预测与评级。我们预计公司19-20年EPS为1.23元和1.47元,考虑公司速美业务提速,另外链家和万科参股公司有望实现精准导流,提升公司传统业务的增长速度,业绩弹性有望放大,给予19年15-17倍市盈率,合理价值区间18.45-20.91元,维持“优于大市”评级。

 

风险提示。速美拓展不及预期风险、地产回暖不及预期风险。