机构：群益证券(香港)有限公司研究员：宋秋忆
透明质酸原料龙头，掘金下游护肤品市场
结论与建议：
公司是透明质酸龙头，拥有从原料、医疗终端到功能性化妆品全产业链，原料和医疗终端产品预计将稳步提升，受益于功能性护肤品的爆发式增长。
预计2020-2021财年公司将分别实现净利润7.36亿/9.82亿，同比增长25.6%/33.5%，EPS分别为1.53元/2.05元，当前股价对应PE分别为92倍/70倍，首次评级，予以买入投资建议。
公司是透明质酸龙头企业：公司是全球领先的透明质酸生产企业，产业化规模位居国际前列。公司目前已形成以微生物发酵技术、交联技术为支撑的透明质酸原料、医疗终端产品和功能性护肤品三大主营业务。公司2016-2019年三年营业总收入CAGR 37%，归母净利润CAGR 30%。2020年一季度公司实现营业收入3.7亿元，同比增长3.5%，实现归母净利润1.1亿，同比微增1%。
透明质酸市场稳步扩容，技术+资质+产能构筑公司护城河：根据研究机构Frost&Sullivan的分析，2018年全球透明质酸原料销量达到500吨，预计未来五年将保持18.1%的高负荷增长率。按销量口径计算，公司全球市占率接近36%。透明质酸医疗终端产品主要有骨关节注射液、眼科手术粘弹剂、医美注射级等，公司终端产品线不断扩充，在骨科产品及医美产品已有一定市占率。2019年公司原料产品/医疗终端产品分别为7.6/4.9亿元，分别占比34%/26%。具体增速来看，原料产品作为公司的核心产品收入增速较为平稳，2019年增速17%，医疗终端产品保持高速成长，2019年增速为56%。四大核心技术、资质壁垒和产能规模构筑公司核心优势，随着公司不断扩充，该部分收入将稳步提升。
借助原料优势和出色营销，公司功能性护肤品崛起：公司借助原料技术优势开发了针对问题皮肤的一系列功能性护肤品，公司营销能力出色，明星产品“出圈”：1）利用吹灌封一体化技术开发了次抛原液产品，辨识度高竞品少，18年占功能性收入的62%，成为公司标志性产品；2）善于利用IP与故宫合作推出“故宫口红”，获得消费者高度认可。2019年功能性护肤品实现收入6.34亿元，同比增长118%，近年来“成分党”兴起，以公司为首的具有核心成分、功效明确的功能型护肤品崛起，未来将成为公司发展的最大亮点。
盈利预测：预计2020-2021财年公司将分别实现净利润7.36/9.82亿，分别同比增长25.6%/33.5%，EPS分别为1.53/2.05元，当前股价对应PE分别为92/70倍，予以买入投资建议。
风险提示：1、消费增速放缓；2、行业竞争加剧。