一、2020年A股市场主线回顾

一季度：市场在疫情初始爆发+春节闭市之后实现了风险的一次性出清。全球超常规刺激政策带来市场加速修复，然而海外疫情炒预期扩散引发外需崩盘担忧，疫情负向冲击第二次计入市场引发暴跌，此时A股开始与外盘走向同步。

二季度：由于海外疫情持续超预期扩散引发全球央行超常规刺激政策，市场强力反弹，A股受政策力度弱于海外牵制反弹斜率，但国内外股市方向大体一致。之后海外疫情正式迎来第二波，中国第二波苗头被抑制，A股突破走牛，海外横盘震荡。期间夹杂中美关于HK问题的利空因素萦绕，但引发短期调整后，盘面以及汇率都未显示出超预期影响，表明此利空暂时已经price in。

三季度：受政策力度不及海外激进影响，A股Q2反弹力度不及海外市场，Q3之初在经济复苏乐观预期+一系列市场改革+人民币升值提振下A股迅速拉升，走出了一波独立行情。启动点很明显首先是资金的因素，在6月末疯狂拉机构重仓票拼年中排名后，一进入7月立马进行了切换，高位抱团票被抛，资金毫不犹豫马上涌入底部的金融和周期股，尤其是金融（地产）股，权重票直接把指数拉升站稳3000点冲击3100。市场在快速拉升之后陷入震荡，此后监管喊话及产业资本减持及IPO提速使得市场继续上攻的信心不足，陷入震荡；9月开始受全球风偏回落影响与外盘市场共振下跌，外资大幅流出327亿。

四季度：海外美国大选拉锯最终拜登胜选+疫苗取得显著进展，叠加美元持续走低共同推升一波全球再通胀交易；国内经济动能与政策仍未见顶共振，市场震荡走高突破7月高点；以白酒、军工、新能源及新能源车为代表的核心资产抱团行情演绎到极致，部分对经济敏感的周期品如有色已经开始表现，但仍未扩散到整个周期板块。

二、2021年A股市场策略

进入2021年一季度，市场在开年创新高之后高位震荡，最终在春节后整个市场以美债收益率飙升为触发点，以核心资产大幅杀跌为代表整个市场进行了一波杀估值。美债收益率的飙升导致全球高风险资产显著调整，是核心资产抱团瓦解的触发点之一。实际上在永煤事件爆发之后，核心资产已经进行了一次压力测试：11月永煤信用事件使得央行维持了极为宽松的流动性以期平抑信用冲击，这使得核心资产形成了一波凌厉升势，然而之后1月底的资金面的超预期宽松之后的超预期紧缩使得核心资产有一次显著的调整，这是第一次压力测试，当时是第一次显示出了抱团板块的脆弱程度，同时部分先知先觉的资金开始寻求低估值板块避险；然而之后资金面边际转松使得核心资产抱团完成了节前的最后一波冲顶，节后美债冲高成为最后一根稻草。另外，美国通缩风险定价消除带来实际利率的抬升，以及油价的暴涨使得周期板块行情开始扩散开来，有色、化工、钢铁、采掘均有较好超额。

然而需要注意的是，之前市场并没有全面的泡沫，A股当前是在演绎结构性挤泡沫的过程。近期南下资金放缓，北上资金加速，说明股市的估值调整可能已经比较充分了。调整过后，板块之间的交易拥挤程度也已经下降到了2020年3月和10月的水平，存在着一定反弹的内在诉求。截至3月25日收盘，沪深300、万得全A、创业板指和上证指数的PE估值分别是15.19、21.66、57.82和15.33，估值分位数分别是83%、81%、67%和64%，过去5个交易日，历史分位数分别下行6.7、6.9、7.1和8.1个百分点。PE估值历史分位数前五行业分别是休闲服务(99%)、食品饮料(97%)、家用电器(93%)、汽车(91%)、交通运输(87%)，后五的行业分别是农林牧渔(2%)、房地产(2%)、通信(6%)、建筑装饰(7%)、非银金融(18%)。

所以今年不会是全面熊市，市场上部分声音认为当前类似18年的说法是过于悲观了。18年是短周期见顶转为主动去库+严厉去杠杆政策+海外超预期风险叠加带来的系统性杀估值，而当前我国经济仍处于温和复苏阶段，且政策提前转紧，收紧的预期也一直在逐步在市场中定价，外围环境已经相对川普在任时更加可预测，所以基于这几点，当前市场面临的环境相对18年更加温和。虽然我们认为相较于19、20年，今年全年应降低预期收益，但同时我国经济动能仍未触顶，应当积极关注结构性机会，关注业绩与估值的匹配度。沿着景气角度，建议关注：1）出口高景气仍将延续，关注科技应用和高端制造占比较高、美国地产链拉动较强、出口业务收入弹性较高行业较为受益；关注机械、汽车零部件、建材、农化等细分领域；2）随着我国疫苗注射速度提升，且企业利润向居民收入、消费倾向逐步传导，疫情受损的可选消费可能超预期修复，需要寻找市占率提升的板块给予龙头溢价，如商贸、纺服、旅游等；3）通胀预期趋势项的7年周期即将见底，关注石油价格的修复高度，同时将全球通胀预期拉高，大宗商品可能会有超预期向上的风险，关注化工、贵金属。另外一个角度，需要关注低估值/高股息板块：建筑、电力、地产、煤炭长期处于低估值分位，板块景气度基本没有显著向上的空间，但不排除避险资金部分流入这些板块的头部企业；同时在信用风险频发抬升信用利差的情况下，可能会有长期资金转向配置类债资产而选择高股息板块。从中长期角度，我们依然看好中国经济增长的韧性，以及逐步转向持续高质量发展的动能，所以坚定看好新经济板块的长期发展。