贱卖资产！换股合并！频繁受挫的东阳光药这次能赢吗？

来源 E药经理人

为了梦中的“医药帝国”，这一次，“东阳光们”不再执着于回A，而转向寻求整体在H股上市。

兜兜转转，时移世易。

近期，一则重磅公告让安静许久的港股上市公司宜昌东阳光长江药业（在2023年5月前证券简称为“东阳光药”）再次站在聚光灯下。公告透露了两大关键信息：

一是，东阳光长江药业母公司广东东阳光药业（现在简称“东阳光药”）与香港东阳光于2024年3月8日（交易时段后）订立了一份股份转让协议。香港东阳光是广东东阳光药业全资附属公司，专注于生产、销售和开发抗感染、内分泌和新陈代谢治疗领域的药品，持有东阳光长江药业超25%的股份。根据该协议，香港东阳光将向广东东阳光药业转让销售股份，对价为每股9.14港元（转让对价）。

二是，广东东阳光药业正考虑以换股方式吸收合并东阳光长江药业，并将以介绍形式在联交所主板上市的新H股作为注销价。叠加手握的医药研发平台——东阳光研等核心医药资产，广东东阳光药业目前正在寻求整体上市申请。

纵使所涉公司背后的东阳光集团体系极为繁杂，资本腾挪之间，其一盘棋局也越发明了：既然赴A上市不易，那便改变谋略，但要快步朝着医药梦披荆斩棘。长久以来，东阳光集团的医药布局分散且资产证券化程度低，若打造成“综合式医药集团”，可更聚焦地发展。

这一次，“东阳光们”的胜算几何？

　　几经周折，寻求整体上市的背后“内情”

通过此举，两家公司背后又有哪些潜在意图呢？从它给出的三点缘由或可见一斑：

一是打造研发、生产、销售一体化的医药产业链，并通过打通国内外销售管道打造全球领先的一体化医药企业；二是通过缩短业务决策流程、降低管理成本，提高企业综合运营效率；三是让东阳光长江药业能够共用广东东阳光药业全面完整的自主研发体系和覆盖药品全生命周期的研发平台，引进新产品线，确保长期增长潜力，实现长期价值创造。

回过头来看，这步新棋走的妙吗？这还得从两家公司的前世今生说起。

两家公司都是深圳东阳光实业发展有限公司（简称“东阳光集团”）旗下医药板块布局的重要成员，而东阳光集团也早就计划将生物医药板块的业务进行整合，形成集研发、生产、销售于一体的综合性医药上市集团，此举倒是与此前规划不谋而合。

不过，此次“吸收合并”更多是与现实博弈后或不得不为的决策。

实际上，在此次欲吸收合并东阳光长江药业、寻求整体上市背后，广东东阳光药业曾一直在寻求独立上市，但在资本市场的征途中似乎并不顺利，至今无果，仅成为后来者乐道的一则插曲。

追溯来看，最开始，广东东阳光药业还未完成股份制改革，更多被称为“东阳光药业研究院”（东阳光研），直到2023年股份制改革后才完成更名。东阳光研一直是东阳光集团不惜重金打造的“大脑”，每年投入大额研发费用。彼时，为了解决研发资金的难题，东阳光集团便为东阳光研启动了战略投资者的引进计划，并开始谋求在资本市场的上市。

这点同样在广东东阳光药业官网中亦可得到验证。官网显示，它曾计划于2020年下半年进行股份制改制，拟通过上海科创板或者香港主板市场上市。由此看来，“寻求IPO”这一昔日愿景起码搁置了3年。

最新关于广东东阳光药业IPO的公开信息还停留在2023年7月。彼时，证监会官网显示，广东东阳光药业获得上市辅导备案。不过，近两年资本市场IPO的艰难众所周知，产业界人士多有同感，而广东东阳光药业上市信息也再无更多信息曝出。

另一主角之一——东阳光长江药业，命途同样坎坷。虽然受益于可威等热门产品的大卖，业绩较为可观。但是自2015年港股上市后估值却并不算太高，由于缺乏研发体系，背后更多被视为医药销售公司的估值。另一个隐忧是，东阳光长江药业同样经历着“大单品”共有的困境，可威至今仍是其最为叫卖的产品，可随着时移世易，一药独大的好日子或不甚从前。

而今看来，一面是广东东阳光药业寻求独立上市迟迟未获突破，一面是东阳光长江药业虽已港股上市但估值却乏善可陈。如此局面下，广东东阳光药业欲“吸收合并”东阳光长江药业更多像是一场既定规划下的现实权衡。

“吸收合并”也并非新鲜事。依据公司法第173条第2款，一个公司吸收其他公司称为吸收合并，被吸收的公司解散；两个以上公司合并并设立一个新的公司为新设合并，合并各方解散。早在2004年初，非上市公司TC集团通过换股方式吸收合并了旗下的上市子公司TCL通讯，就此开创了我国证券市场上首家非上市公司合并上市公司并实现整体上市的案例。此后也偶有类似操作发生，但鲜少发生在医药行业。

不过，值得注意的是，此番资本操作仍有一些待解问题，无论是换股合并是否会实现，还是新旧H股的兑换比例问题，又或是代表着东阳光集团旗下医药板块研发实力的“广东东阳光药业”能否提振重新上市后的估值，一切仍值商榷。毕竟，最终目的实现“1+1＞2”才更重要。

　　“贱卖”与“吞并”背后：东阳光集团的资本大棋

随着此次“吸收合并”事件的发生，两家主角公司背后的东阳光集团布局及子公司之间股权交叉之繁琐也再次浮出水面，引发讨论。

围绕东阳光集团展开的，是一个极其庞大、复杂、多元化的业务体系，包括电子新材料、氟化工、新能源、医药、冬虫夏草、箔生产……固定资产投资多，无形资产金额高。但说起近年来有关这一集团的资本运作史，最精彩的部分，一定在于其医药资产“回A不易”的意难平，这一故事背后离不开旗下三大企业：

• 港股上市公司东阳光长江药业（HK：01558），2015年上市，原中文股份简称“东阳光药”，在2023年5月改名。

• A股上市公司东阳光（SH：600673），2003年借壳上市，彼时业务为铝箔制造，历经系列资产重组，现主营业务是电子新材料，在2019年4月改名，此前股份简称为“东阳光科”。

• 东阳光研究院（简称“东阳光研”），2005年成立，是承载东阳光集团2000亿“医药帝国”梦的核心所在。

东阳光集团主要覆盖了三大行业：电子新材料，生物医药以及健康养生行业，拥有东阳光和东阳光长江药业两家控股上市公司。

生物医药行业围绕两大体系业务展开，其中一大体系是广东东阳光药业有限公司，旗下包括东阳光药业研究院、面向国内的制剂业务（东阳光长江药业），以及面向国外市场的医药业务。

基于此，东阳光集团近些年一直有三大梦想：提振A股公司业绩，提振港股公司估值，以及实现医药资产一体化，其中以大单品打天下、估值持续低的东阳光长江药业，较早便萌生了“回A”想法，A股的东阳光看到这一医药资产利润增速较猛，也动了收购、进军医药工业行业的心思。

第一步开始了。2017年，东阳光宣布拟发行股份购买东阳光长江药业2.26亿股内资股，占总股本的50.04%，交易价32.21亿元，重组完成后，两者的关系形同由“兄弟”变“父子”，后者港股上市地位继续维持。

然而，彼时市场并不买账，消息公布后东阳光一度跌停，此后遭到交易所数次问询，直到2018年才完成收购。

刚收购的那两年，这笔医药资产还是较受东阳光重视的，毕竟当时电子新材料等主营业务受周期性波动等因素影响有一定增长颓势，而可威作为医药大单品，给营收和利润都带来了亮眼的贡献。

不过仅在3年后，颇具争议性的一幕发生了。

2021年8月，东阳光宣布筹划向广东东阳光及/或其控股子公司转让东阳光长江药业不超过51.41%的股权，最终定价为37.2亿元。官方原因是，东阳光要使用回笼资金优化资源配置，重新聚焦电子领域。东阳光长江药业在当时也“高开低走”，因集采和疫情因素，业绩开始朝着下坡路急转，拖累了东阳光的总体业绩。

然而，仍有不少人认为，东阳光彼时选择出售这一资产，还很可能是为接下来东阳光长江药业回归A股铺路。

彼时时机实在有些蹊跷。东阳光长江药业三年的账面净资产已有近18个亿。这样来看，说“贱卖”这一资产，不足为过。

为何急着“贱卖”？

看向另一边，或许会找到答案。不可忽略的另一背景是，当时的广东东阳光药业是一笔拟上市资产（主体是东阳光研，正在推进IPO）。如前面所述，东阳光研是东阳光集团里极被重视的医药资产，集齐了数千名硕博研发团队，2021年A轮融资高达约70亿元。

另值得注意的是，同一年，东阳光药与东阳光研修订了避免同业竞争承诺的议案，作为补偿，东阳光集团向东阳光长江药业无偿赠与东阳光研10%的股权。看起来，像是在给东阳光研IPO铺路。

如果想要实现东阳光2022年提出的未来五年发展战略，即聚焦抗感染、肿瘤和代谢三大领域，力争2026年销售额突破260亿，到底如何做才能将东阳光研的优势真正发挥出来？而如果将东阳光长江药业从东阳光的“套娃”变成东阳光研的“套娃”，又能不能让前者迎来估值反转？一切，于无声之中提供了答案。

基于此，交易所又两度发来问询函，核心也是在问：向控股股东及实际控制人拟上市资产出售药业资产，是否主要为支持其满足独立上市条件，是否存在其他相关利益安排？

回到最初的起点，东阳光集团有意将东阳光长江药业资产装进东阳光，但2019年以前A股并不允许分拆上市，东阳光长江药业只好转战港股上市。此后多年，“东阳光们”都在为“回A”努力，但事与愿违。现在的A股，数不清的公司在排队，融资效率、资本运作灵活性也不得不考虑在内。

于是在今日，为了另一梦想——打造“医药帝国”而努力，“东阳光们”选择了新的方式。这次能不能成功？尚未可知，但道路或许比想象中艰辛。