奥瑞金2019年一季报点评:19Q1经营拐点显现,经营性现金流大幅改善

机构：申万宏源集团股份有限公司 研究员：屠亦婷,周海晨

 

公司公告2018年及19Q1业绩,18年业绩低于预期,19Q1略超预期:2018年公司实现收入81.75亿元,同比增长11.3%;实现归母净利2.25亿元,同比下滑68.0%;扣非归母净利为1.24亿元,同比下滑79.3%;经营性现金流量净额同比增长9.9%。单18Q4实现收入19.25亿元,yoy6.4%;归母净利-4.77亿元。19Q1实现收入20.51亿元,同比增长2.9%;归母净利2.37亿元,同比增长11.0%;扣非归母净利同比增长15.2%。

 

出于谨慎会计处理考虑,2018年业绩受到波动,不会影响后期经营与业绩表现,维持盈利预测。由于公司持股中粮包装22.93%股份,中粮包装的审计师对其2018年度财报出具了保留意见,出于谨慎考虑公司对中粮包装长期股权投资计提减值5.01亿元,若加回此部分则18年归母净利润应为7.26元,同比增长3.2%。公司18Q3-Q4现金流情况环比大幅好转,同比增长49%和193%,带动18全年同比增速由负转正。

 

19Q1利润端开始提速,经营性现金流大幅改善。Q1原材料价格回落的弹性还未充分体现;展望后续目前2019Q1马口铁均价同比下跌10%、国内铝锭价格下跌4%、LME铝价下跌13%,以及新建产能利用率提升,毛利率还有抬升空间。19Q1净利润回归双位数增长,两片罐提价落地、叠加三费有效控制,销售、管理(不包括研发)及财务费用率同比下降0.33pct、0.47pct和1.54pct,预计未来利润将继续快于收入增速。19Q1经营性现金流量净额同比增长619.4%,系应收同比下降32.6%、存货下降4.4%,经营性现金流继续延续良好态势。

 

两片罐:行业进入向上通道,新建产能逐渐爬坡,后期盈利弹性有望体现。2018年两片罐业务实现收入15.96亿元,yoy20.5%,我们测算其中约15pct来自于湖北咸宁异型罐新产能投产,剩余5pct来自于标准两片罐提价贡献。随着2016-2017年供给侧改革、原材料大幅上涨,两片罐行业盈利水平筑底,龙头加速整合集中。我们从以下三点认为未来两片罐价格将重回向上通道:1)继奥瑞金收购波尔后,联合中粮市占率高达38%,议价能力大幅提升且利益诉求一致,共同提升价格回归合理水平;2)无新进入者威胁,行业壁垒较高,产能投放节奏掌握在龙头手中;3)下游啤酒客户盈利情况处于上升通道中,改用两片罐改善盈利水平,对提价容忍度也较高。预计未来两片罐行业将迎来较长期的景气度向上!目前2019年提价已落地(预计0.7-0.8分/罐),预计随着波尔收购完毕后,2020年提价幅度有望提升。

 

三片罐:大客户生产销售情况稳定,2018重回销售高峰。三片饮料罐实现收入52.71亿元,yoy10.4%。大客户在17Q1经历短期事件性冲击后,18增速高达双位数,目前经营生产稳定政策,未来仍需持续关注事件后续进展。公司不断培育并与新客户深度合作,未来大客户风险有望降低,新客户贡献增量。三片食品罐实现4.42亿元,yoy34.6%,高增长主要受益于与优质奶粉罐等客户深度合作(包括飞鹤乳业等),采取厂中厂模式、不断提升配套服务能力,继续深化与优质客户合作。

 

大客户优势明显,客群结构持续丰富化。公司收购波尔后将成为百威、可口可乐、青啤、燕京、红牛、东鹏特饮等多个饮料客户的最大供应商。随着湖北咸宁2.5亿罐铝瓶罐与纤体罐工厂的建成投产,公司新增多个客户贡献业绩增量(包括百威、安利、脉动、爱洛等)。公司从客户成长初期开始培育、双方共同发展,增强合作黏性为未来放量做准备。

 

公司拟推出股权激励计划,增强团队凝聚力,彰显长期信心。本次计划实施前,公司高管持股共244.74万股,占总股本仅0.1%,本次拟授予股份占总股本0.94%。推出股权激励有利于将管理层与公司利益统一,保留优秀人才,利好公司长期发展。

 

业绩短暂波动,不改长期看好逻辑!股权激励计划彰显未来发展信心。收购波尔亚太进一步促进两片罐行业整合,龙头议价能力提升有望带来利润弹性!大客户经营稳定,同时积极开拓新客户,降低单一客户风险,新产能落地后有望带来增量。下游客户对产品质量和服务愈发看重,奥瑞金不断从设计、附加服务等方面入手提升产品附加值,打造综合包装解决方案提供商!随着未来金属包装对PET包装逐渐取代、罐化率提升,行业整合恢复秩序,两片罐提价策略开始落实,行业盈利有望筑底反转。我们假设波尔亚太在2019年中至三季度左右完成并表,且暂不考虑行业进一步整合所带来的盈利弹性,维持公司2019-2020年EPS为0.35元和0.43元的盈利预测,新增2021年EPS为0.55元的盈利预测,yoy27%,目前股价(5.15元/股)对应2019-2021年PE为15倍、12倍和9倍,维持买入。