润达医疗:集成业务持续扩大,各项财务指标持续改善

机构：中泰证券股份有限公司 研究员：江琦,谢木青

 

事件:公司发布2018年年报,实现营业收入59.64亿元,同比增长38.10%,归母净利润2.62亿元,同比增长19.51%,扣非净利润2.55亿元,同比增长15.44%。

 

业务规模持续扩大,各项财务指标持续改善。2018Q4单季度实现销售收入16.28亿元,同比增长16.93%,归母净利润1874万元,同比下降63.68%,扣非净利润1543万元,同比下降73.64%,收入规模持续扩大,利润端受商誉减值1408万元及长期股权投资减值1733万元双重影响,增速低于收入增速;盈利能力随着规模效应微幅提升,净利率7.24%,同比提高0.36pp;值得注意的是2018年公司经营性现金流5.39亿元,较往年有显著提升,一方面是由于公司加强应收账款和库存管理,应收账款和库存的增速均小于收入增速,另一方面公司对上游供应商的议价能力不断提升,加大信用额度和加长信用账期。

 

经销商整合效果良好,集成业务规模持续扩大。公司在全国范围一方面通过经销商开展集成业务,另一方面借助国药、柳药的渠道优势提高市场份额,其中公司前期收购的经销商除长春金泽瑞外均于2018年结束三年对赌,且所有经销商均基本完成业绩对赌,整合效果良好。截止2018年底,公司整体综合服务业务收入约占总收入30%,约18亿元,同比增长45%,同时在全国范围内支持23家医院成立区域检验中心并提供整体综合服务,进一步扩大公司业务规模。

 

自产产品逐渐丰富,在生产基地搬迁下仍然保持超过28%的增速。公司自产产品涵盖了糖化血红蛋白、质控品、生化试剂、化学发光和POCT等领域,2018年实现收入2.17亿元,同比增长28%,目前公司已顺利完成润达金山产业园的全面启用,整体生产效率进一步提高。

 

盈利预测与估值:我们预计公司2019-2021年营业收入分别为75.07、92.66和111.55亿元,同比增长25.86%、23.44%、20.38%,归母净利润分别为3.54、4.47、5.46亿元,同比增长34.98%、26.44%、22.04%,实现EPS分别为0.61元、0.77元、0.94元。目前股价对应2019年21倍PE,考虑到IVD渠道商具备较高专业性和服务价值,公司全国性集成业务扩张持续加速,现金流持续好转,我们认为公司2019年合理估值范围在25-30倍PE,合理估值价格区间在15-19元,维持“买入”评级。

 

风险提示:供应商相对集中风险、医院招投标风险、应收账款坏账风险。