春秋航空:业绩逆势上行,维持“买入”

 

2018净利上涨19%,略好于预期

 

2018年,春秋航空实现营收131.14亿元,同比增19.5%;油价大幅上涨拖累毛利润同比下降4.8%至12.54亿元;受益其他收益同比增长27.9%至13.03亿元,归母净利润同比增长19.1%至15.03亿元,较我们此前预测值高了9.3%。2018年,公司国内、国际、地区线票价全面增长,座公里收入同比改善4.3%;成本管控得当,扣油座公里成本下滑1.3%,单位销售、管理及研发费用则下滑11.7%。我们根据彭博最新汇率预测结合经营状况,上调2019/20年归母净利润至21.74/28.29亿元,首次引入2021年归母净利润37.23亿元,上调目标价至53.40-56.80元。

 

2018年供给增幅内慢外快,公司重视收益管理,座公里收入改善4.3%

 

受民航局供给紧缩政策影响,公司2018年国内线供给增速明显放缓,同比仅增14.9%,增速较去年缩窄17.8个百分点,需求同比增13.3%,客座率下跌1.3个百分点。受益日韩东南亚市场回暖,自二季度始,公司运力投放匹配需求趋势,向国际倾斜,全年国际线供给同比增20.3%(较2017年扩大11.5个百分点),需求同比增17.2%,令客座率下跌2.2个百分点。尽管公司全年客座率下滑1.6个百分点,但因行业票价放开叠加燃油附加费恢复征收,且公司强化收益管理,国内、国际、地区票价均同比改善,我们测算总票价同比提升6.1%,座公里收入同比改善4.3%。

 

2018年油价拖累业绩表现但成本管控得当,2019利润将继续改善

 

2018年布伦特原油均价同比上涨30.4%,令航空煤油出厂价上涨28.2%,我们测算由此推高其燃油成本约8.1亿元,而人民币贬值带来汇兑损失0.35亿元,拖累业绩表现。公司充分发挥低成本航司优势,经营效率改善:1)测算扣油座公里成本下滑1.3%,单位销售、管理及研发费用则下滑11.7%;2)单位油耗下降3.2%。考虑2019年油价同比下降、人民币升值,叠加波音737MAX8停飞或延长至暑运旺季导致供不应求,票价客座率有望进一步提升,我们预计今年公司利润有望出现大幅增长。

 

上调目标价区间53.40-56.80元,维持“买入”评级

 

考虑:1)基于最新经营状况,下调19E/20E年票价0.9%/0.8%,因民航发展基金征收标准减半下调相关费用;2)根据彭博最新预测更新2019/20年人民币兑美元汇率至6.70/6.70,上调19/20年净利预测2.0%/0.8%至21.74/28.29亿元,引入21年净利润预测37.23亿元。我们参考公司近年估值倍数(均值为3.3xPB),给予3.2-3.4x2019PB(2019BVPS预测值为16.70元),调整目标价区间至53.40-56.80元。维持“买入”评级。

 

风险提示:油价大幅上涨,人民币大幅贬值,高铁提速,经济增速放缓,重大疫情或自然灾害等不可抗力,高峰时刻增长不达预期。