机构：中航证券有限公司研究员：张超/宋子豪/王宏涛

事件：公司发布2020年中报，2020年上半年公司实现营业收入（20.25亿元，-6.82%），归属母公司净利润（2.36亿元，-2.84%），扣非后归母净利润（1.93亿元，+2.91%），毛利率（53.39%，+12.21pcts）。

投资要点：

公司增质提效效果显著，毛利率大幅提高。2020年上半年公司实现营业收入（20.25亿元，-6.82%），归属母公司净利润（2.36亿元，-2.84%），扣非后归母净利润（1.93亿元，+2.91%）。今年上半年营收增速为负主要由于2019年公司剥离通信整机业务，主要企业深圳通信于去年5月出表。

若按同口径剔除深圳通信业务收入，今年上半年营收则实现同比+9.76%。

公司毛利率（53.39%，+12.21pcts）大幅提高，一方面由于公司剔除低效业务后毛利率较高的新型电子元器件业务占比提升，另一方面新型电子元器件毛利率同比上升5.75pcts，助推公司整体盈利能力上升。费用方面，公司销售费用（1.35亿元，+9.10%），管理费用（3.48亿元，+20.82%），财务费用（0.20亿元，-48.10%），研发投入（1.36亿元，-0.40%）。销售费用和管理费用的增长主要源于企业销售业绩提升，绩效奖励增长和薪酬增加所致；深圳通信的出表促使今年财务费用比上年同期减少1388万元，导致财务费用大幅下降。另外，由于公司高新业务具备基础性和计划性特征，且其出货量和占比持续上升，公司积极备货，存货（9.33亿元，+6.82%）、应付账款（7.07亿元，比期初增长35.86%）均有所上升，应收账款（25.63亿元，比期初增长88.24%）上升主要系疫情影响和高新业务销量上升，账期延长，回款集中于下半年所致。2020年上半年，公司经营性现金流（-5.45亿元，-251.67%）减少，主要由于报告期支付代收客户回款6.07亿元。

新型电子元器件业务占比不断提升，未来有望持续发力。2020年上半年，新型电子元器件实现营业收入（20.11亿元，+9.79%），占比（99.30%，+9.79pcts），毛利率（53.17%，+5.75pcts）。报告期间，受国内外疫情及市场需求变化、自身产品结构调整的影响，民用产品出现缩量、价格下滑的情形，高新产品销售量增加、高附加值产品占比提高。在经济效益上，高新产品较好地弥补了民用产品受到的影响，保障了整体效益的持续稳定。从主要产品生产商看，电子元器件主要生产商振华新云营收（3.90亿元，+5.75%）、净利润（7888.41万元，+76.02%）；半导体分离器主要生产商振华永光营收（3.67亿元，+33.25%）、净利润（7812.43万元，+41.42）；片式电子元器件主要生产商振华云科营收（3.12亿元，+27.64%）、净利润（7153.48万元，+73.49%）；叠层式片式电感器主要生产商振华富营收（2.90亿元，+6.58%）、净利润（6564.38万元，+12.71%）；锂离子电池和超级电容器主要生产商振华新能源营收（0.95亿元，-34.93%）、净利润（-3214.71万元，+342.39%）；厚薄膜集成电路主要生产商深圳振华微电子营收（1.70亿元，+40.28%）、净利润（4795.03万元，+100.72%）。振华科技作为军工电子元器件主要供应商，未来有望受益于下游航空航天需求的增长和我国国产替代率的逐步提升，预计公司未来订单量有望持续上升。

IGBT国产替代刻不容缓，公司致力于打造为我国IGBT主力军。目前公司已完成多款IGBT芯片的研制，并完成国内首个IGBT特种行业标准编制。公司IGBT模块为多家用户配套且两款SiC肖特基二极管成功研发并通过试验验证。公司参股20%的森未科技具备一流的IGBT科研水准，产品对标英飞凌产品体系，已实现第六代产品国产化。2020年公司的目标是形成20款以上IGBT芯片谱系并加快推进IGBT背面工艺线建设，打造高水平“设计+工艺+封测+应用验证”生态。目前，我国IGBT进口依赖程度较高，国产替代市场广阔且迫在眉睫。IGBT作为电力电子装置的“CPU”，广泛应用于航空航天、新能源汽车及储能领域，其未来需求量还将不断上升。未来公司IGBT业务在产量爬坡中可为公司带来有力的业绩推动。

投资建议

公司作为国内军工电子元器件主要供应商和军工IGBT领先企业，近年聚焦和拓展主业发展，未来有望受益于军工上游需求增长和国产替代率的上升，公司业务发展将持续向好。我们预计公司2020-2022年归母净利润分别为5.26亿元，6.26亿元和7.98亿元，EPS分别为1.02元，1.22元和1.55元，对应PE分别为39、33、26倍，维持“买入”评级。

风险提示：IGBT业务发展不及预期，资产注入滞后。