汇添富基金总经理张晖：A股市场是一个长期结构性做多的市场

12月20日，中国财富管理50人论坛年会在深圳举行。汇添富基金总经理张晖在会上做了精彩发言，经过过去2年的上涨以后，他认为A股市场仍是一个长期结构性做多的市场，在中国经济长期向好、居民理财需求旺盛以及海外主要经济体集体放水的背景下，A股存在长期性机会。但是在“行业分层、公司分层、企业家分层”的趋势下，不同股票将出现明显的分化。在资金推动的市场，由于投资需求巨大与优质资产稀缺之间的不平衡，股价会受供求关系推动而产生结构性泡沫，但长期来看，随着投资者结构的优化，股价会回归真实价值。从目前时点下投资要以“长期性”和“结构性”的视角去把握投资机会。

精彩观点

1.从较长时期来看，中国股票市场是一个结构性做多的市场，要以“长期性”和“结构性”的视角去把握投资机会。

2.之所以说“长期有机会”，主要来自于对中国经济基本面的信心、全球“放水”下海外资金的投资需求、中国庞大的财富规模与投资潜力以及中国优质资产的稀缺性几方面的判断。

3.对于结构性机会的把握来自于对市场“三个分层”的观察，投资者结构带来的投资理念的重塑，以及对"价格与价值"的思辨。

以下是发言全文：

大家过去两年觉得市场涨得多，于是预测明年的市场可能上涨动力不足，但是对市场做这种整体走势的判断是非常困难的，所以我分享一个自己的观点，与各位共同探讨：在长时期内，中国股票市场是一个结构性做多的市场。

这里我重点解释两个关键词：长期有机会、结构性。

关于“长期有机会”，可以从几个层面量来看：第一，从国内经济基本面来说，中国经济的发展韧性还是很强的，因为中国有庞大的消费和服务市场做需求支撑；第二，从海外情况来看，现阶段海外主要经济体“放水”已成常态，步入了零利率甚至负利率时代，中国资产特别是优质资产还能有较高的投资回报率，这点对外资很有吸引力，自A股加入MSCI以来，外资在A股市场占比越来越高，未来仍有很大的增长潜力；第三，非常重要的一点，中国有庞大的财富规模，A股市场供给与需求之间存在不平衡，投资理财需求旺盛与优质资产供给稀缺这对核心矛盾将长期存在。WIND数据显示，截至2020年9月底，公募基金持股市值仅有3.87万亿，占比仅为A股流通市值的6.67%，居民通过公募基金投资权益市场的比例还很低。在110多万亿管理规模的大资管行业中，公募主动权益基金的占比依旧很低，随着净值化转型的推进，刚兑的打破，未来将释放更大的资金量。市场阶段性会被资金推动形成泡沫化趋势，但是好的股票仍然是稀缺资产，中长期来看，通过挖掘优质个股来赚钱大概率是没问题的。

关于“结构性”，我讲三点：

第一，A股市场整体规模是比较可观的，4000多家公司，73万亿流通市值，池子很大，在经济结构转型的大背景下，我总结未来市场将面临三个分层，即“行业分层、公司分层、企业家分层”：第一个是行业分层，背后是中国的经济结构转型，有大量的生产力落后的行业会缓慢地退出历史舞台，另一方面一些新兴行业在快速变化发展。第二个是公司分层，同一个行业里公司与公司之间两极分化严重，龙头公司会越来越强，头部集中现象非常普遍，规模化成为一种壁垒。第三个是企业家精神分层，改革开放40年涌现了很多非常具有企业家精神的企业掌门人，当然也有仅仅想通过资本市场融资为个人谋求套利机会的人，这批人正在慢慢被淘汰，能否真正为企业创造价值也将带来企业家的分层。我认为，未来整个市场的分层化与结构化将持续演绎，受制于传统经济成份股占比过大，短期内股指可能难以大幅上涨，但是结构性机会还是很多的。

第二，中国股市经常周期性出现结构性的泡沫，为什么会出现这种情况？我要解释两个概念——“价值”和“价格”：股票的价值的驱动因素包括盈利、增长和风险三个方面;而价格受供求关系影响，其驱动因素包括投资者情绪、认知水平、动量等。这就造成了，短期内大家会紧盯股价的变化，会试图博取短期收益，当资金供求关系中资金供给比较多、风险意愿比较高的时候，大家就会猜政策、看趋势，阶段性由于资金供需推动价格偏离价值，可能会催生结构性的估值泡沫，但是长期来看，价值才是股价的牵引，最终价格会回归价值。过去两年市场的上涨的过程中，由于资金活跃，风险意愿的提升，结构性的板块和个股已经开始出现估值泡沫，这个时候投资者更应该关注价值驱动的盈利、增长和风险等因素。

第三，中国的投资者结构正在发生变化，而且这种结构性的变化对A股投资理念的塑造有很大影响作用。据WIND统计，2003年投资者中大约七成是大股东，三成是散户。截至今年9月底，流通市值口径下，A股投资者中，外资持股市值占比4.74%；境内专业机构投资者占比14.78%；境内专业机构投资者中，公募基金、保险、社保持股市值占比最高，分别为6.67%、2.85%、1.65%，其中公募基金持股市值约为3.87万亿元。从投资者结构的变化来看，机构投资者的占比正在持续提升，作为专业投资者，承担了市场价值发现者的角色，从长期价值驱动因素的选股理念去选股成为主流。这种投资者结构的变化也在催生股票定价形成机制的变化。

针对当前这种不平衡、不充分的矛盾，我们汇添富要进一步发扬“选股专家”的优良传统，坚持把我们垂直一体化的投研构架做扎实，发挥团队的力量，通过深入、独立、前瞻的投资研究，去挖掘A股市场中的长期结构性机会。

对于投资者来说，我认为站在当前时点，A股市场接下去仍然有很多投资机会，在选择具体的基金品种时，应该选择风格稳定化、业绩持续化、价值观正确化的基金做长期投资。