机构：海通证券股份有限公司研究员：闻宏伟/唐宇/颜慧菁
事件。公司发布20H1半年报：20H1公司实现营业收入9.19亿元，同比+46.0%；归母净利润2亿元，同比+94.6%。其中Q2单季度分别实现收入/归母净利润5.85/1.23亿元，同比分别+80.7%/+321.5%。
经销商拓展效果明显，Q2收入加速增长。分产品：20H1火锅底料/川菜调料/香肠腊肉调料/鸡精/香辣酱收入分别同比+49.9%/+51.2%/-57.3%/+6.1%/-1.8%。新品加速推出，包括小龙虾、青花椒鱼、火锅蘸料、火锅底料共12款新品。分渠道：截至20H1公司经销商共2051家，其中Q1/Q2经销商分别净增长138/692家，华中/华东重点地区分别净增长212/179家，20H1经销商渠道收入同比+52.0%。“大红袍”品牌成立单独销售组织，拆分原有经销商并拓展新经销商；电商渠道收入同比+132.3%，占比由4.5%提升至7.1%；定制餐调收入同比-53.8%，主因疫情导致餐饮行业受创。分地区：
华东、西北及华南地区增长明显，同比+68.2%/+60.4%/+59.8%。其中华东地区占比同比提升2.50pct至19.0%。
毛利率持续提升。20H1公司毛利率同比+3.71pct至42.4%，主因：1）产品提价。公司于19年底和20年上调部分产品价格。2）产品结构高端化。公司持续推出高端新品，20H1高毛利率的川调、火锅底料占比提升，合计占比由91.7%提升至94.6%。此外，毛利率较低的定制餐调收入下滑。
销售费用投放延后，经营现金流增长显著。20H1公司销售费用率同比-1.31pct至13.6%，主因业务宣传费用率同比-3.38pct至1.83%，或与疫情影响投放滞后有关，我们预计下半年销售费用率将有所提升。管理费用率同比-0.41pct至3.9%。整体期间费用率同比-1.97pct至18.6%。净利率同比+5.43pct至21.7%。20H1公司实现经营性现金净流量2.22亿元，同比+79.2%。
盈利预测与投资建议。我们预计公司2020-2022年EPS分别为0.73/1.09/1.52元，20年完成激励目标可期。参考可比公司估值，我们给予公司2020年85-95xPE，对应合理价值区间为62.17-69.48元，给予“优于大市”评级。
风险提示。上游原材料价格波动影响；行业竞争加剧等。